Ablauf eines Börsengangs (IPO)

Financial Transaction Tax

In diesem Beitrag wird der Ablauf eines Börsengangs (IPO) in seinen verschiedenen Phasen im Einzelnen dargestellt.

1. Motive für einen Börsengang

Die Motive für die Entscheidung eines Unternehmens für einen Börsengang können sehr verschieden sein. Durch einen Börsengang – Initial Public Offering (IPO) – kann sich ein Unternehmen z.B. am Kapitalmarkt weiteres Eigenkapital beschaffen und den Kreis seiner Gesellschafter erweitern. Für die Altgesellschafter, wie etwa die Gründer der Gesellschaft oder Private Equity-Gesellschafter, stellt ein IPO die Möglichkeit dar, gewinnbringend aus der Gesellschaft ganz oder teilweise auszusteigen (sog. Exit).  

2. Einteilung des Börsengangs in verschiedenen Phasen

Zum besseren Verständnis lässt sich der Börsengang in verschiedenen Phasen einteilen:

a. Vorbereitungsphase

Am Anfang eines Börsengangs steht immer die Entscheidung der Gesellschaft, ob ein Börsengang durchgeführt werden soll und wenn ja, in welchem Marktsegment der Börsengang erfolgen soll. Zu diesem Zweck sollten der Vorstand und der Aufsichtsrat der Gesellschaft eine gründliche Analyse der Vor- und Nachteile einer Börsennotiz – gerade auch im Hinblick auf die mit den Zulassungsfolgepflichten verbundenen laufenden Kosten – vornehmen.

Wenn die Entscheidung für einen Börsengang getroffen worden ist, dann stehen oftmals verschiedene gesellschaftsrechtliche Maßnahmen zur Umsetzung an. Je nach den konkreten Umständen kann es notwendig sein, den Konzern mit Blick auf einen Börsengang umzustrukturieren und ggf. Gesellschaften zu liquidieren oder Gesellschaften aufeinander zu verschmelzen. Auf der Ebene der emittierenden Gesellschaft sind ggf. die gesellschaftsrechtlichen Beschlüsse, wie z.B. ein entsprechender Kapitalerhöhungsbeschluss, zu fassen. Ob neben dem in der Praxis ohnehin oft notwendigen Kapitalerhöhungsbeschluss ein Hauptversammlungsbeschluss mit Blick auf die Börsennotierung notwendig ist, ist umstritten. Die wohl h.M. bejaht dies, wobei u.E. dies mangels eines sog. Mediatisierungseffekts nicht notwendig ist.

Der Vorstand hat sodann die Partner für den Börsengang der Gesellschaft zu beauftragen. Dies sind vor allem die den Börsengang begleitenden Emissionsbank bzw. das den Börsengang begleitende Emissionskonsortium sowie Rechtsanwälte, Steuerberater und Wirtschaftsprüfer, die den Börsengang des Unternehmens beratend unterstützen. Das Unternehmen schließt etwa mit der Banken bzw. dem Bankenkonsortium einen Mandatsvertrag (sog. Letter of Engagement) und zugleich oft auch einen Übernahmevertrag (sog. Underwriting Agreement). Charakteristisch ist in der Praxis, dass die Emissionsbank bzw. die konsortialführende Bank sich gegenüber dem Unternehmen verpflichtet, die im Wege des IPO zu platzierenden Aktien zu übernehmen, an Investoren außerbörslich zu verkaufen und dem Unternehmen den entsprechenden Gegenwert zu bezahlen.

In die Vorbereitungsphase fallen auch die verschiedenen Due Diligence-Prüfungen in rechtlicher, steuerrechtlicher und ggf. betriebswirtschaftlicher Hinsicht. Parallel hierzu wird bereits der Wertpapierprospekt (sog. Emissionsprospekt) erstellt.

b. Realisierungsphase

In der sich anschließenden Realisierungsphase setzt das Unternehmen mit seinen Emissionsbegleitern das Emissionskonzept um. Allen voran sind in dieser Phase die Parameter für den IPO festzulegen:

  • Bestimmung des Marktsegments, in dem der Börsengang erfolgen soll,
  • Bestimmung der Aktiengattung und des Platzierungsvolumens,
  • Festlegung des Emissionszeitpunkts,
  • Festlegung des Platzierungsverfahrens.

Die bereits in der Vorbereitungsphase eingeleiteten Maßnahmen, wie z.B. die Erstellung des Wertpapierprospekts, werden vom Vorstand der Gesellschaft weiter vorangetrieben.

c. Platzierungsphase

In vertrieblicher Hinsicht steht für das Unternehmen in dieser Phase nunmehr die sog. Road-Show an, in welcher der Vorstand der Gesellschaft und die Emissionsbegleiter das betreffende Unternehmen verschiedenen Investoren vorstellen und herausfinden, ob und ggf. zu welchem Emissionspreis die Investoren die zu emittierenden Aktien zu zeichnen bereit wären. Zentral für einen erfolgreichen Börsengang ist es, dass für die zu emittierenden Aktien ein angemessener Emissionspreis ermittelt wird. In der Praxis erfolgt die Ermittlung des Emissionspreises durch das sog. Bookbuilding-Verfahren. Hierbei geben die Investoren aus ihrer Sicht angemessene Preisschätzungen für die emittierenden Aktien ab. Über die Zeit bildet sich so eine realistische Preisspanne für die zu emittierenden Aktien ab. Am Ende des Bookingbuilding-Verfahrens legt das Unternehmen den endgütigen Emissionspreis fest und veröffentlicht diesen sodann in einer Preisbekanntmachung.

In rechtlicher Hinsicht sind die Voraussetzungen für die Zulassung der Aktien zum Börsenhandel zu schaffen, indem der Börsenzulassungsantrag gestellt und die Billigung des Emissionsprospekts durch die BaFin eingeholt wird. Die Zulassung ist dabei die Voraussetzung für die spätere Börseneinführung, worunter die Aufnahme der Notierung der Wertpapiere verstanden wird (vgl. § 38 Abs. 1 BörsG).

Kennzeichnend für einen Börsengang ist, dass es sich hierbei um eine Emission im sog. Primärmarkt handelt, d.h. die Investoren erwerben die Aktien des Unternehmens außerbörslich von der Emissionsbank bzw. vom Emissionskonsortium. Ziel der außerbörslichen Platzierung der Aktien ist es, dass möglichst alle zu emittierende Aktien des Unternehmens außerbörslich an Investoren verkauft werden.

Nach der Zulassung der Aktien zum Börsenhandel durch die Börsengeschäftsführung erfolgt die erstmalige Börsennotiz. In diesem Zusammenhang ist noch erwähnenswert, dass die Börsengeschäftsführung den Börsenzulassungsantrag nur formell prüft, d.h. prüft, ob die Zulassungsvoraussetzungen des betreffenden Marktsegments vorliegen oder nicht. Eine materiell-rechtliche Prüfung erfolgt insoweit grundsätzlich nicht.

d. Nachlaufphase

Nachdem der eigentliche Börsengang vollzogen ist, schließt sich nunmehr die Nachlaufphase an. Die inzwischen börsennotierten Aktien können nunmehr im sog. Sekundärmarkt über die Börse gehandelt werden.

Den Emittenten treffen nunmehr die Zulassungsfolgepflichten, deren Umfang davon abhängig sind, in welchem Marktsegment der Börsengang erfolgte.

Dr. Ingo Janert (Stand: 01. November 2019, Bild von skeeze auf Pixabay)

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